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禹洲地产(01628)的千亿目标能实现吗?

时间:2017-10-12 18:15:53 新浪:http://finance.sina.com.cn/stock/hkstock/ggscyd/2017-10-12/doc-ifymvuys8062789.shtml

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本文来自“雪球网”,作者为雪球号“夸克轻子粥”,本文仅供投资者参考,文中观点不代表智通财经观点。

今年中期业绩发布之后,一大堆内房股喊出来千亿目标。目前来看,时代地产(01233)、禹洲地产(01628)、旭辉(00884)有点悬,毕竟土地储备不太多,接下来两年是地产小年,销售极有可能遇冷,目标能否达成存疑。

今天主要分析下禹洲地产,一些地产股老司机都非常看好这个低调务实的公司,这只内房股在雪球关注度十分低,主要原因是没怎么涨,也就没有人来推,零零碎碎的观点倒是有不少,不过还没有一篇全面的分析文章,今天试着动笔分析分析:

一、过去表现

1. 过往业绩优秀。自09年上市以来,毛利率一直保持30%以上,16年更达36.3%,一直处于行业领先水平。EBITDA利润率也是连续几年保持35%以上,保持行业领先水平。在核心利润方面,禹洲地产核心利润率处于15%至16%的区间。这样穿越地产周期的表现,绝对是个优等生。未来行业周期我不可知,但我们相信在林总带领下,禹洲地产会一如既往的保持优秀。

2. 稳健的资产负债结构和拿地节奏。禹洲地产穿越周期的秘诀就是稳健,跟万科的打法基本一致,与融创、恒大不是一路子。根据销售决定拿地节奏,销售更多拿地越多。禹洲从来没有片面高地价拿地,在合适的机会拿地,确保盈利为目标,进行项目选择。正是由于不乱拿地,保证了公司近十年来30%+的毛利率。

并购这一块,公司从2000年就开始做了,已经有了专业团队,举个例子:16年底,集团以并购方式进入武汉市场,楼面价仅为6000元人民币/平方米,眼光精准独到,近期在附近通过公开市场拍卖的楼面价达14000元人民币/平方米。2017H1披露,目前公司平均土地成本为5072元人民币/平,而平均合约售价为14700元人民币左右。

禹洲地产的销售也不单纯讲究快周转,在不同的城市、不同的项目,运用适当的周转模式来实现最佳的投资回报及现金流状况,达到稳负债、库存管理与释放节奏并重,利润与规模同步增长。由于项目成本把控得当,当销售价格不理想时,宁可先自持出租,等价格理想了再卖。根据中报披露,公司现在自持的物业总面积有108万平,这些都是不急于销售省下来的。

公司的负债结构就不展开说了,仅看关键一项融资平均成本:从2014年的8.49%一路下降,2015年为7%,2016年底降至6.08%,2017H1为5.9%。上个月发了永续债,利率仅为5.375%,较低的融资成本保证了在行业低谷期能够安全过冬。

3. 优秀的费用管控。禹洲地产的营销做得比较中肯,用林龙安的话说,就是减少没必要的营销宣传,严格控制成本保持毛利率。公司2015、2016、2017H1的(销售费用+行政费用)/销售金额,分别为4.18% 2.99% 1.76%。恒大这个指标分别为 9.67%、 6.85%、 5.43%。那么,禹洲地产应该可以打99分了。(PS:禹洲的土地权益比例很高,因此不涉及到表外费用未计入情况)

二、当前发展基础

根据2017中报,将土地储备做了整理,如下图:

说明:

a. 项目名称懒得输入了,如需要,可根据编号顺序在中报里查找;

b.一些自持物业没列入;

c.平均售价是根据公司网站里的最新月报查到的,没有开盘项目是查询周边价格估算。

简单说下直观印象:

1.超高的毛利率源于拿地。建议大家仔细看看已完工项目,一两千的土地,三四万的房价。基本上每块地都赚钱,而且很多都是大赚特赚。不过合肥的两块地我标红了,感觉拿得有点高,可能赚不到钱,看后期操盘怎么样吧。总体而言,三年内继续保持30%以上的毛利水平没问题;三年后是否会持续保持,可能性不大,因为地价上升,整个行业毛利下降;不过禹洲精打细算,盈利水平高于行业5%没有什么问题。

2. 已售未结算货值保障了利润稳健增长。我自己算出来的已售未结算总货值是328亿,与中期业绩会林龙安说的300多亿基本一致,这一块保证了今明两年的利润释放。

3. 下半年货源充足,冲击400亿有望。上半年总销售额215亿,下半年需要销售185亿才能完成目标。我估计下半年行业销售情况不太乐观,2017年6月,万科的去化率仍在60%以上,但七、八月单个月的去化率降至50%多了。禹洲的中期业绩会公司说下半年所推货源总计人民币358亿元,货源比较充足,即使按照50%的去化率,也大概有180亿,目前7-9月份已经完成74亿,冲击全年400亿目标还是有希望的。

三、千亿发展目标有望实现

根据禹洲的战略,试着推算一下今后3年的拿地和销售节奏,看看千亿目标能否实现。

估算前提有两点:

a.根据禹洲一贯节奏,销售金额的50%将用来拿地。

b.根据经验估算,一个净利润为10%的房地产项目,其售价约为楼面价的2.5倍。禹洲目前的核心净利润有15%,售价是楼面价的3~4倍左右,如果未来加快周转,牺牲点利润率来冲规模也未尝不可。也就是说,花200亿拿地,快速周转的话货值就有500亿。

推算结果如下:

2017:总货值900亿(见表),销售400亿,拿地200亿,新增货值500亿。

2018:总货值1000亿,55%去化率,销售560亿,拿地280亿,新增货值700亿。

2019:总货值1210亿,60%去化率,销售726亿,拿地360亿,新增货值900亿。

2020:总货值1384亿,65%去化率,销售900亿。基本完成。

公司目前的土地储备权益比率较高,达90%,其千亿目标含金量十足,因此难度也是比较大,上述推算没有考虑加大合作并购拿地情况,如果加大合作拿地(销售金额注水),比如从90%降低到60%,权益销售额增长率只需要达到25%就可以。我相信这个目标还是有望达成的。

四、结论

一个过往表现优异的公司,未来表现好的概率很大。禹洲地产目前的土地质量保证了未来三年利润,一如既往的稳健作风能够避免黑天鹅的出现,清晰的战略目标、完善的信息披露,让投资者信心感到放心。禹洲的千亿目标实现概率很大,让我们一起坚守到2020。(编辑:胡敏)